تقارن اطلاعاتی در صورتی وجود دارد که مدیران و بازار اطلاعات یکسانی درباره شرکت دارند. بنابراین مدیران و بازار، عدم اطمینان درباره شرکت را یکسان تحمل می کنند. اما در صورت وجود عدم تقارن اطلاعاتی، مدیران به دلیل دارا بودن اطلاعات خصوصی و محرمانه درباره شرکت، اطلاعات بیشتر و بهتری نسبت به بازار، در اختیار دارند. یعنی به اطلاعات شرکت قبل از اطلاع بازار دسترسی دارند. اطلاعات خاص شرکت، در طول زمان از طریق رویدادهای افشا کننده اطلاعات به بازار انتقال مییابد. بازار تا قبل از افشا مقداری عدم اطمینان درباره شرکت دارد. عدم تقارن اطلاعاتی شرکت برابر است با کل عدم اطمینان درباره شرکت، زیرا احتمال میرود مدیران و بازار به یک اندازه از تأثیر متغیرهای بازار بر ارزش شرکت آگاهی داشته باشند. واکنش بازار به اعلان سود می تواند اولین معیار عدم تقارن اطلاعاتی شرکت از طریق افشای اطلاعات باشد. عدم تقارن اطلاعاتی می تواند بر حسب محیط اطلاعاتی، کثرت اعلانهای عمومی و تعداد معاملات شرکت تعیین شود و همچنین تحت تأثیر رفتار مدیران یا بازار قرار گیرد. به عنوان نمونه، وقتی اعلان عمومی خبری درباره شرکت انجام میگیرد با فرض ثابت بودن سایر عوامل، ممکن است بازار درباره وضع واقعی شرکت آگاهترشود و عدم تقارن اطلاعاتی کاهش یابد.(قائمی، وطنپرست،۱۳۸۴)
(( اینجا فقط تکه ای از متن درج شده است. برای خرید متن کامل فایل پایان نامه با فرمت ورد می توانید به سایت feko.ir مراجعه نمایید و کلمه کلیدی مورد نظرتان را جستجو نمایید. ))
طبق نظر اسکات و همکاران (۲۰۰۳) زمانی که یکی ازطرفین معامله نسبت به طرف دیگر ، دارای مزیت اطلاعاتی باشد، میگویند سیستم اقتصادی از دیدگاه اطلاعات، نامتقارن است. درتئوری حسابداری، مسئله نامتقارن بودن اطلاعات دارای اهمیت زیادی است زیرا بازارهای اوراق بهادار دستخوش تهدیدهای ناشی از مسئله عدم تقارن اطلاعاتی قرارمی گیرند و این به دلیل وجود اطلاعات درون سازمانی است. حتی اگر قیمت به طور کامل تمام اطلاعات موجود در بازار را به همگان منعکس کند، باز همان احتمال وجود دارد افراد درون سازمان، نسبت به افراد خارج از سازمان ،دارای اطلاعات بیشتری باشند. دراین زمان، این افراد از مزیت داشتن اطلاعات استفاده می کنند وبه منافع بیشتری دست مییابند. زمانی که سرمایه گذاران خارجی از این موضوع آگاه شوند، بدیهی است مبالغی را که آماده بودند درصورت وجود اطلاعات کامل ، برای اوراق بهادار پرداخت کنند، نمیپردازند و بدین گونه در برابر زیانهای احتمالی ناشی از وجود اطلاعات محرمانه، واکنش نشان می دهند..
اکرلوف وهمکاران[۱۴] (۱۹۷۰) درزمینه اقتصاد اطلاعات، نظریه ای را پایهگذاری کردند که به نظر یه عدم تقارن اطلاعاتی موسوم شد. این پژوهشگرها نشان دادند که عدم تقارن اطلاعاتی می تواند موجب افزایش گزینش مغایر در بازارها شود که این امرقبل از وقوع معامله برای افراد به وجود می آید. آنها خاطر نشان کردند که واسطه های کم اطلاع، درآمد بازار خود را بیشتر می کنند.
تینیک[۱۵](۱۹۷۲)اذعان داشت در ادبیات مربوط به تئوری زیرساخت بازارهای نهادی خرید وفروش سهام از سه بخش تشکیل می شود، هزینه پردازش سفارش، هزینه نگهداری موجودی وهزینه انتخاب نامطلوب[۱۶] هزینه پردازش سفارش، مبلغی است که بازارسازها برای آماده بودن جهت انجام سفارشهای خرید و فروش هزینه می کنند.
بخش هزینه نگهداری موجودی که توسط هو و همکاران[۱۷] (۱۹۸۱)مدلسازی شده است، بیان می کند که هزینه معاملات منجر می شود بازارسازها پرتفوی متنوع نگهداری نمایند تا از این طریق بتوانند هزینه های خود را پوشش دهند. درنهایت، انتخاب نامطلوب که توسط کاپلند و همکاران[۱۸] (۱۹۸۳) و گلشتن و همکاران[۱۹] (۱۹۸۵) مطرح گردید، نمایانگر یک امر جبرانی برای معامله گران جهت پذیرش ریسک معامله با افرادی است کهاحتمالدارداطلاعات مهم ومحرمانهای دراختیارداشته باشند. به عبارت دیگر،اگربخش عمده ای از بازار را افراد غیرمطلع تشکیل دهند، بازارسازها دامنه تفاوت قیمت پیشنهادی خرید وفروش سهام را افزایش می دهند تا از این طریق ریسک گزینش مغایر را جبران نمایند.
پژوهشها تجربی که اخیرا ًصورت گرفته است، تاثیر اعلان سود بر رفتار دامنه قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام را به صورت کلی مورد توجه قرار دادهاند. بر طبق مطالعاتی که مورسو همکاران [۲۰](۱۹۸۳) برروی ۲۵ شرکت انجام دادند به تغییر دامنه قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام در زمان اعلان سود پی بردند.
ونکاتش و همکاران[۲۱] (۱۹۸۶) نیز تغییرات مهمی را در دامنه قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام پس از اعلان سود، تنها زمانی که هیچ اطلاعات مهمی از جانب شرکت درظرف۳۰ روز قبل از اعلان سود منتشر نشده باشد، مشاهده نمودند
پاتل[۲۲] (۱۹۹۱) مدعی شد که پس ازاعلان سود،دامنه قیمت پیشنهادی خرید وفروش سهام افزایش می یابد..لی وهمکاران[۲۳] (۱۹۹۳) با بهره گرفتن از اطلاعات بین روز شواهدی را ارائه نمودند که بر مبنای آن دامنه قیمت پیشنهادی خرید وفروش سهام در دوره پس از اعلان سود به مدت یک روز دارای وسعت بیشتری می باشد و قبل از اعلان سود، شاهد کاهش دامنه قیمت پیشنهادی بودند.
کرینسکی و همکاران [۲۴](۱۹۹۶) دریافتند که اعلان سود عدم تقارن اطلاعاتی را در بازار افزایش می دهند. برطبق مدل عدم تقارن اطلاعاتی که کاپلند وگالی(۱۹۸۳) و میلگرام و همکاران[۲۵] (۱۹۸۵) ارائه نمودند، در بازار می تواند و نوع معامله گر را متصورشد : الف) معامله گران نقد ب) معاملهگران مطلع. معاملهگران مطلع به این خاطر اقدام به انجام معامله می کنند که دارای اطلاعات محرمانهای می باشند که در قیمتها منعکس نشده است در حالیکه معاملهگران نقد(سرمایه گذاران غیرمطلع) تنها به دلیل دارا بودن نقدینگی به انجام مبادله اقدام مینمایند. البته این مدلها بر روابط بین تفاوت قیمت خرید وفروش و افراد مطلع در بازار اشاره دارند. بازارسازها از انجام معامله با افراد مطلع دچار زیان می شوند واین زیان را ازطریق گسترش دامنه قیمت پیشنهادی خرید وفروش سهام جبران می کنند. بر اساس این مدل عدم تقارن اطلاعاتی در بازار منجر به افزایش دامنه قیمتهای پیشنهادی می گردد.
بولن و همکاران[۲۶] (۲۰۰۴) با بهره گرفتن از یک مدل ساده نشان دادند که اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام ناشی از تغییرات اندک درقیمت سهام، هزینه های سفارش،هزینه های نگهداری،انتخاب نادرست و شرایط رقابتی می باشد. آنها مدلی از اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش بازارگردانها را بسط داده وبه این نتیجه رسیدند که هزینه های موجودی نسبت به هزینهها یا انتخاب نادرست از اهمیت بیشتری برخوردارند. آنها برای انجام پژوهش خود ۳ نمونه را در دوره های زمانی مختلف انتخاب کردند، سپس به منظور کاهش اثرات ارقام انحرافی نمونه خود را محدود نمودند به گونه ای که فقط شامل سهم هایی میشد که حداقل ۵ بار در هر روز برای تمامی روزها درطول ماه دادوستد شده بود.
کیم وهمکاران[۲۷] (۱۹۹۴) فرض کردند در صورتی که اطلاعات در اختیار تمامی فعالان بازار قرار بگیرد، اعلامیههای سود عدم تقارن اطلاعاتی را کاهش خواهد داد، آنها دریافتند در صورتیکه برخی معاملهگران قادر به پردازش بهتر اطلاعات باشند، ممکن است عدم تقارن اطلاعاتی درسطح بالا باقی بماند. مطالعات تجربی که براعلامیه های سود تاکید دارند، نتایج گوناگونی را بدست آورده است.
مطالعات ورچیا[۲۸](۲۰۰۱) و دیاموند[۲۹](۱۹۸۵) نتایج افشای اختیاری اطلاعات را آزمون کردند و نتیجه گرفتند که افشای بیشتر اطلاعات باعث منتفع شدن سرمایه گذاران می شود. درصورتی که این افشای اطلاعات عمومی برای همه سرمایه گذاران صورت می گیرد، عدم تقارن اطلاعاتی و همچنین فعالیت های پرهزینه جمع آوری اطلاعات برای سرمایه گذاران کاهش می یابد.
پژوهش ها آنجینکیا وهمکاران[۳۰] (۲۰۰۵) وکارامانو وهمکاران[۳۱] (۲۰۰۵) به اثر ساختار هیأت مدیره بر کیفیت و میزان افشای شرکتها تأکید داشته اند. طبق این مطالعات، شرکتهای دارای هیأت مدیره کاراتر و مؤثرتر، پیش بینی های سود دقیقتری را منتشر می کنند. بنابراین، کیفیت بالای هیأت مدیره باید با پیش بینی های سود دقیقتر و بیشتر وعدم تقارن اطلاعاتی کمتر در اطراف اعلامیه های سود مرتبط باشد.
کایل[۳۲] (۱۹۸۵)، ایزلی و اوهارو[۳۳] (۱۹۹۲) دریافته های خود پی بردند هنگامی که عدم تقارن اطلاعاتی افزایش یابد شاهد افزایش حجم مبادلات نیز خواهیم بود.
پژوهشها دمسکی وهمکاران[۳۴](۱۹۹۴)و امسینیکولاس و همکاران[۳۵](۱۹۹۴) بر اهمیت تمرکز بر فعالیت بازار اوراق بهادار در دوره قبل از اعلان سود علاوه بر دوره پس از اعلان سود اشاره دارد. به نظر مکنیک و لاسوترومن سرمایهگذرانی که دارای افق سرمایه گذاری کوتاه مدتی می باشند، جستجوی اطلاعات محرمانه را قبل از اعلان سود افزایش می دهند، که بدین معناست که قبل ازاعلان سود، سطح بالایی از عدم تقارن اطلاعاتی را شاهد خواهیم بود.
یان[۳۶] (۱۹۹۸) در قیمت سهام پیرامون زمان اعلان سود مشاهده نمود که می توانند معاملهگران را به گردآوری اطلاعات بیشتر ترغیب نماید. وی دریافت که هم تغییر پذیری سود و هم واکنش بازار نسبت به سود غیرمنتظره رابطه مثبتی با تغییرات در دامنه قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام قبل از اعلان سود دارد. از این رو دامنه قیمت پیشنهادی در روز قبل، روز اعلان و روز پس از اعلان دارای روندی افزایشی میباشد.
اکر[۳۷](۲۰۰۲) وجود تفاوت اندک در دامنه قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام و افزایش حجم معاملات را پیرامون زمان اعلان سود گزارش کرده است.
لیبی وهمکاران[۳۸](۲۰۰۲) با بررسی شرکت های فعال در بورس تورنتو دریافتند که قبل از اعلان سود دامنه قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام افزایش پیداکرده است.
احمدپوروهمکاران(۱۳۸۵) به بررسی رابطه بین اطلاعات مالی به عنوان معیارهای ریسک و اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام در بورس اوراق بهادار تهران پرداخته اند. دراین پژوهش تعداد ۱۵۶ شرکت از این جامعه آماری مورد نیاز برای دوره۳ ساله مورد پژوهش (۸۱-۸۳) در مورد آن ها قابل دسترسی بود، انتخاب گردید. سپس اطلاعات مربوط به۱۴ متغیر مستقل مورد مطالعه قرار گرفت. اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام نیز به عنوان متغیر وابسته محاسبه گردید. به منظور آزمون فرضیه ها از تکنیکهای آماری رگرسیون ساده و رگرسیون چند متغیره بهره گرفته شد. آزمون صورت گرفت. نتایج پژوهش بیانگر این مسأله استF و T معنی دار بودن الگوها با بهره گرفتن از آمارهای که مدلی که شامل کلیه متغیرهای مستقل می باشد بیش از ۶۸ درصد تغییرات در اختلاف قیمت پیشنهادی خرید وفروش سهام را اندازه گیری میکند.
احمدپور وعجم (۱۳۸۹) نتایج آزمون فرضیه ها نشان میدهد که کیفیت اقلام تعهدی شرکتها یپذیرفته شده در بورس اوراق بهادارتهران، تاثیری بر میزان عدم تقارن اطلاعاتی ندارد. همچنین میزان عدم تقارن اطلاعاتی پس از اعلان سود افزایش می یابد، که با برخی از پژوهشها صورت گرفته در خارج کشور، سازگاری دارد.
۲-۳ گفتار دوم؛ سیاست های تقسیم سود
در این بخش به تشریح مفهوم سود تقسیمی و تئوریهای تقسیم سود ،تئوری تقسیم سود باقی مانده، تئوری علامت دهی ،تئوری نمایندگی و… می پردازیم.
۲-۳-۱ مفهوم سود تقسیمی
سود تقسیمی از موضوعهایی است که از دیرباز مورد توجه پژوهشگران مالی قرار داشته است و هنوز نیز به عنوان یکی از مسائل بحث انگیز در حوزه مدیریت مالی باقی مانده است.
تقسیم سود شرکت ها همچنان برای پژوهشگران مالی، پیچیده و معماگونه است و از دو جنبه بسیار مهم قابل بحث است. از یک طرف، عاملی اثرگذار بر سرمایه گذاری های پیش روی شرکت هاست . تقسیم سود موجب کاهش منابع داخلی و افزایش نیاز به منابع مالی خارجی می شود. از طرف دیگر، بسیاری از سهامداران شرکت، خواهان تقسیم سود نقدی هستند. از این رو، مدیران با هدف حداکثر کردن ثروت سهامداران همواره باید بین علایق مختلف آنان و فرصت های سودآور سرمایه گذاری تعادل برقرار کنند. بنابراین، تصمیمات تقسیم سود که از سوی مدیران شرکت ها اتخاذ می شود، بسیار حساس و دارای اهمیت است. (هاشمی و امیر رسائیان؛ ۱۳۸۸)
شناسایی عوامل مؤثر بر سود تقسیمی، موضوع پژوهش بسیاری از پژوهشگران بوده است. نتایج آنها بیانگر اهمیت سود تقسیمی در سرنوشت شرکت است. از طرفی، هنوز زوایای ناشناخته بیشماری در این زمینه وجود دارد که پژوهش در این زمینه را ضروری می سازد. پژوهش های قبلی بیانگر آن است که نا اطمینانی به جریان نقد، مرحله عمر شرکت، فرصتهای سرمایه گذاری و سودآوری شرکت بر سود تقسیمی اثر گذارند. هدف اصلی این پژوهش نیز بررسی رابطه این عوامل با سود تقسیمی شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران است.
تصمیم گیری در مورد پرداخت سود تقسیمی، یکی از تصمیمات مهمی است که شرکت با آن مواجه است. سیاست شرکت در زمینه سود تقسیمی، از عواملی است که بر ارزش شرکت مؤثر است (ویگاند و کنت[۳۹] ،۲۰۰۹).
سود تقسیمی به داشتن خاصیت چسبندگی معروف است؛ شرکتهایی که سود تقسیمی خود را کاهش می دهند، معمولاً با کاهش شدید در ارزش خود مواجه می شوند . بنابراین، مدیران تمایل دارند از پرداخت سود بالا اجتناب کنند؛ مگر اینکه نسبت به توانایی شان در حفظ سطوح بالای سود تقسیمی اطمینان داشته باشند(چای و سو، ۲۰۰۹)[۴۰] . مطالعات نظر سنجی لینتر (۱۹۵۶) و براو و همکاران (۲۰۰۵)، نیز مشخص کرد که مدیران پایداری در تحصیل سود را یکی از مهمترین عوامل در تصمیمهای سود تقسیمی میدانند.در واقع، اساس و پایه پرداخت سود تقسیمی، کسب سود به طور منظم است. شرکتی که نتواند به طور منظم سود کسب کند؛ به طور حتم، نمی تواند سیاست تقسیم سود منظمی داشته باشد ( براو و هاروی ، ۲۰۰۵).
همچنین، پرداخت سود نقدی منوط به داشتن وجه نقد کافی است. عدم تناسب نقدینگی و سود تقسیمی به معنی چالش آفرینی شرکت است . در واقع، شرکت ها زمانی سود نقدی توزیع می کنند که جریان نقد کافی برای توزیع سود را داشته باشند( دنیس و اسبو، ۲۰۰۸)[۴۱]
از طرفی، پرداخت سود نقدی موجب خروج منابع در اختیار شرکت خواهد شد . در صورتی که تنها خواست سهامداران مورد توجه قرار گیرد و سود تقسیمی بالایی پرداخت شود، ممکن است شرکت نتواند از فرصت هایی که در پیش رو دارد، استفاده کند. در حقیقت، بنگاه هایی که با فرصتهای سرمایه گذاری بسیاری روبه رو هستند، به وجه نقد بیشتری نیاز دارند. بنابراین، ممکن است سود تقسیمی پایینی بپردازند(فاما و فرنچ،۲۰۰۱)[۴۲].
سود تقسیمی انتظارات مدیران را درباره سودهای آتی شرکت نشان میدهد. مدیران افراد داخلی شرکت هستند که اطلاعات خاصی را درباره انتظارات شان از درآمدهای آتی شرکت به سرمایه گذاران نشان می دهند. این موضوع توسط نظریه علامت دهی عنوان می شود (باتاچاریا[۴۳]،۲۰۰۷). از سودآوری شرکت به عنوان معیاری برای سنجش تداوم فعالیت و پیش بینی فعالیت های آتی واحد تجاری استفاده می شود (احمد پور و احمدی، ۱۳۸۷)
اگر از طرف سهامداران به سود تقسیمی نگاه شود، آ نها علاوه بر اینکه آن را دریافتی نقدی می دانند، از آن به عنوان ابزاری برای کنترل مدیریت استفاده می کنند. جدا بودن مدیریت از مالکیت در شرکت های سهامی باعث تضاد منافع میان مدیران و سهامداران م یشود. این بحث موضوع نظریه نمایندگی است. در واقع، سود تقسیمی راه حل بالقوه تضاد نمایندگی است(بروکمن و اونلو،۲۰۰۹)[۴۴]. پرداخت سود تقسیمی مدیران را به تأمین مالی خارجی و حضور در بازار های مالی مجبور می کند. استفاده از منابع خارجی باعث می شود که مدیر از طرف متخصصان حرفه ای مانند بانک ها و واسطههای مالی تحت نظارت و کنترل باشد. با تشخیص ارزش نظارت تأمین مالی خارجی، ذینفعان ممکن است روی پرداخت سود پافشاری کنند(ایستربوک،۱۹۸۴)[۴۵].
مسألهای که به ذهن خطور می کند، این است که آیا ساختار سرمایه شرکت می تواند روی پرداخت سود تقسیمی اثر بگذارد؟ یکی از معروفترین نظریه ها در زمینه سیاست تقسیم سود و ساختار سرمایه، نظریه میلر و مودیلیانی (۱۹۶۱) است که بیان می کند در بازار سرمایه کامل سیاست سود تقسیمی مرتبط با موقعیت شرکت نیست(هندلی،۲۰۰۸)[۴۶]. اما دی آنجلو و دی آنجلو (۲۰۰۶) استدلال می کنند که تحلیل میلر و مودیلیانی نواقصی دارد(دی آنجلو و د آنجلو ،۲۰۰۶)[۴۷]. سپس دی آنجلو و همکاران (۲۰۰۶) تئوری چرخه عمر را مطرح می کنند که عناصر نظریه نمایندگی را با مباحث مربوط به فرصتهای سرمایه گذاری که توسط فاما و فرنچ (۲۰۰۱) و گرولن و همکاران (۲۰۰۱) مطرح شد، ترکیب می کند و بیان می کند که شرکت ها بسته به مرحله عمری که در آن قرار دارند، سیاست تقسیم خود را تغییر می دهند(د آنجلو و د آنجلو ،۲۰۰۶)[۴۸]. اساساً شرکت ها در سال های اولیه عمرشان سود تقسیمی کمی می پردازند و شرکتهایی که دوران بلوغ را سپری می کنند، سود می پردازند(دنیس و اسوبو،۲۰۰۸)[۴۹].
۲-۳-۲ تئوریهای تقسیم سود
پژوهشگران تاکنون مدلها و تئوریهای بسیاری برای تشریح، تبیین و پیش بینی عوامل موثر بر تصمیمات شرکت در باب تقسیم سود ارائه نموده‌اند. میلر و مودیلیانی (۱۹۶۱) در تئوری معروف خود با نام “نامربوطی سود تقسیمی[۵۰] ” ادعا نمودند در شرایط بازار کامل تقسیم سود تاثیری بر ارزش شرکت نداشته و درنتیجه در تصمیم‌گیری‌ها عاملی نامربوط است. با این حال ادعای ایشان به شرط برقراری چندین فرض شامل موارد ذیل بوده است: (۱) عدم وجود مالیات، (۲) عدم وجود هزینه‌های معاملات (شامل هزینه انتشار سهام و اوراق بدهی)، (۳) عدم تاثیر اهرم مالی (نسبت بدهی) بر هزینه سرمایه، (۴) تقارن اطلاعاتی بین مالکان و مدیران در رابطه با شرایط مورد انتظار آتی شرکت، و (۵) عدم تاثیر چگونگی تخصیص سود خالص بین سود تقسیمی و سود انباشته بر هزینه حقوق صاحبان سهام شرکت(فونگ، زکریا و تان[۵۱]، ۲۰۰۷). اگر چه تئوری ایشان هر چند با مفروضاتی دور از واقعیت راه را برای شکل‌گیری بسیاری از تئوریهای مالی باز نموده، لیکن به منظور امکان درک و تشریح آنچه در واقع اتفاق می‌افتد لازم است مسئله تقسیم سود در شرایطی خارج از مفروضات فوق نیز بررسی گردد. در این راستا بسیاری از پژوهشگران به تشریح سیاست تقسیم سود در شرایط کامل نبودن بازار که یک یا چند مورد از مفروضات پیش گفته برقرار نیست پرداخته و بر این اساس تئوریهای مختلفی در رابطه با سیاست تقسیم سود ارائه کرده‌اند. عوامل بالقوه متعددی به طور هم‌زمان بر سیاست تقسیم سود شرکت اثر می‌گذارند که تا کنون بسیاری از آنها توسط مطالعات پیشین شناسایی شده‌اند.(حیدرپور و کاظم پور۱۳۹۲)؛ در ادامه به برخی از آنها اشاره میشود.
۲-۳-۳ تئوری تقسیم سود باقیمانده
در شرایط وجود هزینه‌های معاملات (عدم برقراری یکی از مفروضات میلر و مودیلیانی (۱۹۶۱)، تئوری دیگری با عنوان تقسیم سود باقیمانده مطرح میگردد. زیربنای این تئوری این است که در صورت بالا بودن هزینه‌های معاملات (انتشار سهام و اوراق بدهی)، شرکتها تامین مالی داخلی (از محل سودهای توزیع نشده) را به تامین مالی بیرونی (انتشار بدهی و سهام) ترجیح خواهند داد؛ لذا در چنین شرایطی هزینه‌های معاملات نیز بر سیاست تقسیم سود شرکت اثرگذار خواهند بود.
تئوری تقسیم سود باقیمانده برای اولین بار توسط پرینریچ[۵۲] (۱۹۳۲) مطرح گردید. بر اساس این تئوری سیاست تقسیم سود شرکت پیامد مستقیم سیاست‌های سرمایه‌گذاری آن است؛ به این معنی که پس از اختصاص منابع مالی موجود به پروژه‌های با خالص ارزش فعلی مثبت، جریان‌های نقدی مازاد باقیمانده (در صورت وجود) به صورت سود نقدی بین سهامداران توزیع میشوند. بدیهی است در صورت اتخاذ چنین سیاستی، شرکت تنها در صورت برخورداری از جریان‌های نقد آزاد مبادرت به تقسیم سود خواهد نمود (بیکر و اسمیت[۵۳]، ۲۰۰۶).
پیگیری سیاست تقسیم سود باقیمانده ممکن است تقسیم سودهای بسیار متغیر و یا در برخی موارد عدم تقسیم سود را در پی داشته باشد؛ لذا چنین سیاستی پیش بینی سودهای تقسیمی آتی را بسیار دشوار نموده و تنها در شرایطی استفاده میگردد که سرمایه‌گذاران نسبت به نوسانات سود نقدی بی‌تفاوت باشند (بیکر و اسمیت، ۲۰۰۶). بیکر و اسمیت (۲۰۰۶) با انجام مطالعه‌ای دریافتند که در عمل بیشتر شرکتها از اتخاذ چنین سیاستی دوری می‌گزینند، و علت آن را در اهمیت قابلیت پیش بینی سود نقدی برای سرمایه‌گذاران جویا شدند.
۲-۳-۴ تئوری علامت‌دهی
عده‌ای از پژوهشگران به بررسی سیاست تقسیم سود به از منظر تئوری علامت‌دهی پرداخته‌اند. با کنارگذاری یکی دیگر از مفروضات میلر و مودیلیانی (۱۹۶۱)، در شرایطی که بازار کامل نباشد عدم تقارن اطلاعاتی به وجود خواهد آمد که خود منشأ شکل گیری تئوریهای علامت‌دهی و نمایندگی در تشریح سیاست تقسیم سود است.
طبق این مدل منشأ ایجاد عدم تقارن اطلاعاتی، وجود اطلاعات نهانی در اختیار مدیریت است. به این صورت که مدیریت در مقایسه با سرمایه‌گذاران بیرونی اطلاعات بیشتری راجع به فرصتهای رشد، سودآوری، جریان‌های نقدی، و به طور کلی وضعیت مورد انتظار آتی شرکت در اختیار دارند؛ چرا که مدیران بیشتر وقت خود را صرف ارزیابی و تحلیل محصولات شرکت، بازار، استراتژی‌ها و فرصتهای سرمایه‌گذاری نموده و اطلاعات به موقع‌تری راجع به عملکرد فعلی دارند و لذا بهتر قادر به پیش بینی وضعیت آتی شرکت هستند (بارکلی، اسمیت و واتس[۵۴]، ۱۹۹۵).
در فرضیه علامت‌دهی چنین مطرح میشود که در برخی شرایط مدیران بنا به دلایلی از قبیل افزایش ارزش شرکت، جذب سرمایه‌گذاران جدید و کاهش هزینه‌های نمایندگی ممکن است از انگیزه انتقال این اطلاعات به بازار برخوردار باشند. لیکن باتوجه به بی‌طرف نبودن مدیریت نسبت به اطلاعات مورد نظر بایستی از سازوکاری مناسب و مورد اعتماد بازار برای مخابره این اطلاعات استفاده نمود.
زیربنای فرضیه علامت‌دهی، وجود محتوای اطلاعاتی سود تقسیمی و کاهش عدم تقارن اطلاعاتی از طریق اطلاعات نهفته در تغییرات غیرمنتظره در سود نقدی است؛ به این صورت که سود تقسیمی و به ویژه تغییرات غیرمنتظره آن به منزله علامتی است که اخبار جدیدی به بازار مخابره می کند که از طریق سایر منابع اطلاعاتی قابل اعتماد دیگر در اختیار بازار قرار نگرفته‌اند. ایستربروک[۵۵] (۱۹۸۴) در این‌باره چنین میگوید: “ به طور منطقی بایستی در پس اتخاذ سیاست تقسیم سود پایدار توسط شرکتها انگیزه‌ای نهفته باشد”. میلر و مودیلیانی (۱۹۶۱) برای اولین بار محتوای اطلاعاتی سود تقسیمی را مطرح نمودند. ایشان ادعا نمودند وقتی شرکتها سیاست تقسیم سودهای پایدار را با حفظ یک نرخ رشد منطقی و باثبات در پیش گیرند، سرمایه‌گذاران هرگونه تغییر در میزان سود تقسیمی را به عنوان تعدیل انتظارات مدیریت نسبت به میزان سودآوری و جریان‌های نقدی آتی شرکت تلقی مینمایند(گرولون، میشلی و سوامیناتان[۵۶]، ۲۰۰۲).
با توجه به اهمیت فراوانی که بازار برای سود تقسیمی و تغییرات آن قائل شده و با عنایت به واکنش شدید بازار به کاهش (یا قطع) سود نقدی (به منزله اخبار بد راجع به آینده مورد انتظار شرکت)، شرکتها با اعلام افزایش سود نقدی عملاً اطمینان خود نسبت به سودآوری و جریان‌های نقدی آتی شرکت را به گونه‌ای اثربخش بیان می‌دارند.
مدل‌های تئوریک باتاکاریا (۱۹۷۹) و میلر و راک[۵۷] (۱۹۸۵) ادعا مینمایند تغییرات سود نقدی اطلاعات جدیدی راجع به جریان‌های نقدی آتی شرکت به همراه دارد، به ویژه این که افزایش سود تقسیمی اخبار خوب و کاهش آن نوعی خبر بد تلقی میگردد و حسب مورد موجب تغییر انتظارات بازار و به تبع آن تغییر ارزش سهام شرکت خواهد شد (گرولون، میشلی و سوامیناتان،۲۰۰۲).
باتاکاریا (۱۹۷۹) ادعا نمود مدیران با تقسیم سود اطلاعاتی راجع به سودآوری و جریان‌های نقدی مورد انتظار آتی به بازار مخابره می‌کنند، به این صورت که هر چه توان پیشتیبانی پروژه‌های موجود از پرداخت‌های نقدی بیشتر باشد، این امر از طریق توزیع سود بیشتر به عنوان یک خبر خوب به بازار علامت‌دهی میشود. وی با اشاره به احتمال نیاز آتی شرکت به تامین مالی خارجی در پی توزیع سود و با توجه به بالاتر بودن هزینه تامین مالی بیرونی (نسبت به وجوه داخلی شرکت)، اذعان داشت تقسیم سود در مقابل مزایای علامت‌دهی هزینه تامین مالی بیرونی (هزینه معاملات) را نیز برای شرکت به همراه خواهد داشت.
|
[پنجشنبه 1400-09-25] [ 11:03:00 ق.ظ ]
|
