شلیقر و همکاران (۱۹۹۲) استدلال می‌کنند که نقدشوندگی دارایی، هزینه‌های مورد انتظار بحران را تحت تاثیر قرار می‌دهد؛ زیرا داراییهای با نقدشوندگی پایین، در مقایسه با ارزش منصفانه‌شان با تخفیف بیشتری به فروش می‌رسند. این موضوع هزینه‌های مورد انتظار فروش این دارایی را در شرایط بحرانی افزایش می‌دهد. به منظور جلوگیری از تصفیه پرهزینه، مدیران شرکتهای دارای داراییهای غیرنقد، هزینه‌های مورد انتظار بحران را با کاهش اهرم پیش‌بینی شده‌شان به حداقل می‌رسانند. از طرف دیگر، نقدشوندگی دارایی بالاتر، هزینه‌های بحران مالی را کاهش می‌دهد، به طوری که داراییها، سریعتر و با تخفیفات تصفیه کمتر در هنگام ورشکستگی یا تجدید ساختار، میتوانند فروخته شوند. این مورد به شرکتها اجازه می‌دهد تا بدهی پیش‌بینی شده بیشتری داشته باشند و مقدار بهینه استقراض شرکت را افزایش دهند.
در مجموع، تحلیل پژوهشگران مذکور پیش‌بینی می‌کند که نقدشوندگی دارایی، ظرفیت استقراضی و اهرم بهینه را افزایش می‌دهد.
هریس و همکاران (۱۹۹۰) یک ارتباط مثبت، بین ارزش نهایی یا ارزش تصفیه و اهرم، پیش‌بینی می‌کنند. ارزشهای تصفیه مورد انتظار برای داراییهای نقدتر، بیشتر است، که این نشان می‌دهد بدهی شرکت به طور مستقیم با نقدشوندگی دارایی در ارتباط است. در مدل آ‌نها، هریس و راویو به فرصتهای بدهی در فراهم کردن اطلاعات در خصوص سودآوری شرکت، توجه می‌کنند. سرمایه‌گذاران، نقش اطلاعاتی بدهی را به وسیله مشاهده توانایی شرکت در انجام پرداختهای قراردادی در سطوح مختلف اهرم، استخراج می‌کنند. این اطلاعات، می‌تواند برای هر تغییر ضروری در سیاستهای عملیاتی یا ساختار مالی یک شرکت مورد استفاده قرار گیرد.

( اینجا فقط تکه ای از متن فایل پایان نامه درج شده است. برای خرید متن کامل پایان نامه با فرمت ورد می توانید به سایت feko.ir مراجعه نمایید و کلمه کلیدی مورد نظرتان را جستجو نمایید. )

۲-۴-۲) تاثیرات منفی و کم اهمیت دلایل زیادی وجود دارد که موجب می‌شود، احتمالا نقدشوندگی دارایی، اهرم را افزایش ندهد. به عبارت دیگر، رابطه منفی و کم اهمیتی بین نقدشوندگی دارایی و اهرم وجود داشته باشد. در ادامه به ذکر چند علت پرداخته می‌شود.

مایرز و راجان (۱۹۹۸) بر هزینه‌های نقدشوندگی، تاکید کرده‌اند؛ با این مضمون که مدیران دارای داراییهای نقد بیشتر، با مشکل واگذار کردن یک بخش خاصی از فعالیت، مواجه می‌شوند. تحلیل، بر این فرض مبتنی است که نقدشوندگی بالاتر، گاهی اوقات، پیش‌بینی ارزش دارایی را با مشکل مواجه می‌کند.
عدم اطمینان در خصوص ارزش دارایی به طور بالقوه تضاد منافع حاصل از نمایندگی را خصوصا در مورد موسسات و واسطه‌‌های مالی، افزایش می‌دهد. زمانی که نقدشوندگی دارایی زیادی است، بستانکاران خارجی، هزینه استقراضی را افزایش می‌دهند یا سهم شرکت از تامین مالی از طریق استقراض را که می‌تواند قرض کند کاهش می‌دهند (به عبارت دیگر ظرفیت استقراضی کاهش می‌یابد). هزینه‌های نمایندگی نقدشوندگی، با اهرم افزایش می‌یابد و با مهارت مدیریت در شرکت، کاهش می‌یابد.
در نهایت مایرز و راجان نتیجه‌گیری می‌کنند که در سطوح بالای نقدشوندگی و اهرم، تاثیر نقدشوندگی بر سطوح بدهی و اهرم بهینه، می‌تواند، منفی باشد.
مورلک و اروان (۲۰۰۱) بیان می‌دارند که تاثیر نقدشوندگی دارایی بر ظرفیت استقراض، منوط به این است که آیا در مورد واگذاری داراییها، محدودیتهایی وجود دارد یا خیر؟
آنها توضیح می‌دهند که نقدشوندگی دارایی، تنها زمانی ظرفیت استقراض را افزایش می‌دهد که قراردادهای اوراق قرضه، واگذاری داراییها را محدود کرده باشد. زمانی که داراییهای نقد به عنوان وثیقه در نظر گرفته نشده‌اند، مدیران می‌توانند در خصوص واگذاری این داراییها به این گونه که در صورت نیاز به وجوه اضافی یا کاهش سودآوری، آنها را به فروش برسانند، اعمال نظر نمایند. غیر ازموارد حداکثر استفاده ارزشی از داراییها، مدیران ثابت شرکتی، می‌توانند از عواید حاصل از فروش داراییهای نقد، به منظور جلوگیری از فشار عملکردی بدهی یا با هدف تداوم پروژه‌های دارای سودهای ویژه که کاهش ارزش یافته‌اند، بهره ببرند. از طرف دیگر، محدودیتهای در نظر گرفته شده در مورد داراییهای شرکت، از فروش آنها جلوگیری کرده و ارزش مورد انتظار دارایی را در تصفیه برای بستانکاران افزایش می‌دهد. هزینه فروش داراییهای نقد، پایین و ارزش تصفیه آنها، بالا می‌باشد.
به طور کلی مدل بیان می‌دارد که نقدشوندگی دارایی، تنها سطح بدهی تضمیندار را افزایش می‌دهد، در حالی که سطح بدهی بدون تضمین، کاهش می‌یابد.
سایر دلایل:
ـ چنانچه احتمال تصفیه و هزینه‌های مورد انتظار آن، در مقابل با دیگر منافع بدهی، کم باشد، نقدشوندگی دارایی، تصمیمات ساختار سرمایه را تحت تاثیر قرار نخواهد دارد. نتیجتاً، ارتباط بین بدهی و نقدشوندگی دارایی، کم اهمیت خواهد بود.
ـ در نتیجه مشکلات نمایندگی، ریسک‌گریزی و بی‌میلی نسبت به فشار عملکرد بدهی، مدیران احتمالا بدهی کمتر را در مقایسه با بدهی بهینه ترجیح می‌دهند و از ظرفیت استقراضی در دسترس به طور کامل، استفاده نمی‌کنند.
از طرف دیگر، مدیران می‌توانند پیوسته سطوح اهرم را به منظور محافظت از سرمایه انسانی آنها و تلاش در جهت کاهش فشار مالی و تصفیه پایین‌تر از نقطه بهینه، در نظر بگیرند.

۲-۴-۳) عدم تقارن در تاثیر نقدشوندگی دارایی بر اهرم

این امکان وجود دارد که نقدشوندگی دارایی، سطوح بدهی جذب شده را به صورت نامتقارن، تحت تاثیر قرار دهد. اولاً، مدیران ثابت سازمانی، اهرم پایین‌تر را ترجیح می‌دهند. آنها بیشتر تمایل دارند، سطوح بدهی را به دنبال شکهای منفی ناشی از نقدشوندگی کاهش دهند تا اینکه اهرم را به پیروی از شک های نقدشوندگی مثبت، افزایش دهند.
ثانیاً، طبق نظر وشینی و شلیفر، به دلیل اینکه هزینه‌های مورد انتظار کم فشار مالی یک تهدید فوری برای مدیران محسوب نمی‌شود، لذا مدیران علاقه کمتری نسبت به عکس‌العمل، در مقابل شکهای مثبت به نقدشوندگی دارند. از طرف مقابل، این امکان وجود دارد که مدیران، علاقه بیشتری به کاهش اهرم به دنبال شکهای منفی به نقدشوندگی دارایی داشته باشند، زیرا هزینه‌های بالای فشار مالی، یک تهدید فوری برای مدیراین یا بستانکاران به حساب می‌آید و کاهش در اهرم و احتمال غفلت را مدنظر قرار می‌دهند.
مباحق فوق به این موضوع اشاره دارد که تاثیر نقدشوندگی دارایی بر ساختار سرمایه به دنبال شکهای منفی به نقدشوندگی دارایی نسبت به شکهای مثبت، قویتر خواهد بود. به عبارت دیگر، مدیران با احتمال بیشتری، از طریق پایین‌آوردن بدهی، نسبت به ظرفیت استقراضی کاهش یافته و هزینه‌های بحران مالی افزایش یافته، واکنش نشان می‌دهند.
در صورت وجود این موارد، وابستگی مشاهده شده بین نقدشوندگی دارایی و ظرفیت استقراضی به دنبال کاهش در نقدشوندگی دارایی، قویتر می‌باشد تا افزایش در نقدشوندگی دارایی.
در حالت کلی، این احتمال وجود دارد که ارتباط بین نقدشوندگی دارایی واهرم برای شرکتهای دارای اهرم بالاتر، قویتر باشد. فرض کنید که نقدشوندگی دارایی، ظرفیت استقراضی را کاهش می دهد. در این هنگام، افزایش نهایی در ظرفیت استقراضی، برای شرکتهایی که به ظرفیت استقراضی خود نزدیک هستند، ارزشمندتر خواهد بود. شرکتهایی که به طور قابل توجهی از ظرفیت استقراضی خود پایینتر هستند و ظرفیت بدون استفاده فراوانی دارند، تغییرات نهایی در ظرفیت استقراضی را در طی تغییرات در نقدشوندگی به طوری که اهمیت داشته باشد، مشاهده نخواهد کرد. بنابراین، ارتباط بین نقدشوندگی دارایی و اهرم برای شرکتهایی که به ظرفیت استقراضیشان نزدیکترند، نسبت به آنهایی که سطوح بالایی از ظرفیت بدون استفاده دارند، قویتر خواهد بود.
به دلیل اینکه، شرکتهای دارای سطوح بالای بدهی به احتمال زیاد به ظرفیت استقراضیشان نزدیک هستند، لذا انتظار می‌رود که ارتباط مثبت بین نقدشوندگی دارایی و اهرم برای شرکتهای دارای بدهی بالا نسبت به شرکتهای دارای بدهی کم مشخصتر باشد.

۲-۵) پیشینه تجربی تحقیق

۲-۵-۱) پژوهشهای داخلی

صلواتی و رساییان در بررسی رابطه ساختار سرمایه و نقدشوندگی سهام طی یک دوره ۴ ساله (۱۳۸۰ الی ۱۳۸۳) در میان ۶۰ شرکت از شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران به این نتیجه رسیدند که بین ساختار سرمایه و نقدشوندگی سهام شرکتها و سودآوری رابطه معنی‌داری وجود ندارد. اما میان نسبت ارزش بازار به ارزش دفتری و ساختار سرمایه رابطه معنی‌داری وجود دارد (صلواتی و رساییان، ۱۳۸۶).
ایزدی‌نیا و رسائیان (۱۳۸۸) رابطه اهرم مالی و نقدشوندگی داراییها را در بورس اوراق بهادار تهران بررسی کردند. دوره زمانی این تحقیق بین سالهای ۱۳۷۶ تا ۱۳۸۵ و تعداد شرکتهای انتخابی آنها ۱۵۴ شرکت بود. سوال اصلی این تحقیق این بود که آیا بین اهرم مالی (متغیر وابسته و نرخ بازده داراییها، اندازه شرکت، نسبت ارزش بازار به ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام، خالص اموال، ماشین‌آلات و تجهیزات و نقدشوندگی داراییهای شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران رابطه‌ی معنی‌داری وجود دارد؟
بنابراین در همین ر استا فرضیه‌های زیر را مطرح کردند:
بین اهرم مالی و نرخ بازده داراییها رابطه‌ی معنی‌داری وجود دارد.
بین اهرم مالی و اندازه شرکت رابطه‌ی معنی‌داری وجود دارد.
بین اهرم مالی و نسبت ارزش بازار به ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام رابطه‌ی معنی‌داری وجود دارد.
بین اهرم مالی و خالص اموال، ماشین‌آلات و تجهیزات شرکت رابطه‌ِ‌ی معنی‌داری وجود دارد.
بین اهرم مالی و نقدشوندگی داراییهای شرکتهای رابطه‌ی معنی‌داری وجود دارد.
نتایج حاصل از آزمون فرضیه‌ها، بیانگر این مساله بود که حدود ۶۵ درصد تغییرات در اهرم مالی توسط متغیرهای نرخ بازده داراییها، اندازه شرکت، نسبت ارزش بازار به ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام، خالص اموال، ماشین‌آلات و تجهیزات و نقدشوندگی داراییهای شرکت توضیح داده می‌شود. متغیرهای نرخ بازده دارایی و اندازه شرکت اثر منفی و معنیداری بر اهرم مالی دارند و سایر متغیرها بر اهرم مالی تاثیر معنیداری ندارند.
نمازی و شیرزاده در تحقیق خود به بررسی رابطه بین ساختار سرمایه و سودآوری شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند. نتایج به دست آمده حاکی از این مطلب است که به طور کلی، بین ساختار سرمایه و سودآوری شرکتها، رابطه مثبتی وجود دارد، اما این رابطه از نظر آماری در حد ضعیف است.
ملکی‌پور غربی، تاثیر استفاده از اهرم مالی بر بازده هر سهم شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران با بهره گرفتن از ضریب همبستگی را مورد بررسی قرار داد و به این نتیجه رسید که اهرم مالی بر بازده هر سهم شرکتها تاثیر نداشته است.
اربابیان و صفری گرایلی : بین نسبت بدهی کوتاه مدت به دارایی و سودآوری شرکت و همچنین بین نسبت کل بدهی به دارایی و سودآوری، رابطه مثبت وجود دارد. ولی بین نسبت بدهی بلندمدت به دارایی و سودآوری رابطه منفی وجود دارد.
قدیری مقدم و اسدیان به این نتیجه رسیدند که رابطه معنی‌داری بین نسبت آنی و نسبت پوشش بهره با نسبت بدهی (ساختار سرمایه) شرکت وجود دارد.

۲-۵-۲) پژوهشهای خارجی

کستر (۱۹۸۶) و مرند ولانگ (۱۹۸۸) نتیجه گرفتند که یک ارتباط منفی بین نسبت بدهی و سودآوری وجود دارد. راجان و زینگ سس (۱۹۹۵) و والد (۱۹۹۹) متوجه شدند که یک رابطه منفی بین نسبت بدهی و سودآوری در آمریکا، ژاپن و بریتانیا وجود دارد.
فرندولانگ تحقیقی بر روی ۹۸۴ شرکت آمریکایی طی سالهای ۱۹۷۹ تا ۱۹۸۳ انجام دادند. آنها در تحقیق خود از نسبت میانگین سود به داراییها، به عنوان معیار سودآوری شرکتها استفاده کردند و به این نتیجه رسیدند که بین نسبت بدهی و سودآوری شرکتها رابطه منفی وجود دارد.
هادوک و جیمز تحقیقی در خصوص نحوه تأمین مالی ۵۰۰ شرکت آمریکایی طی سالهای ۱۹۸۰ تا ۱۹۹۳ انجام دادند. آنها نتیجه گیری کردند که انتخاب نوع تأمین مالی شرکتها (بدهی یا سرمایه) اساسا با توجه به ارزشگذاری سهام آنها در بازار صورت می‌گیرد. همچنین نتیجه‌گیری کردند که، شرکتهای سودآورتر از بدهی به عنوان منبع اصلی تأمین مالی استفاده می‌کنند، یعنی شرکتهای سودآور، بیشتر استقراض می‌کنند.
ردن ولولن در تحقیق خود تصمیمات ساختار سرمایه نمونه‌ای متشکل از ۴۸ شرکت کشور آمریکا که طی سالهای ۱۹۸۱ تا ۱۹۹۰ از طریق خرید استقراضی تأمین مالی کرده بودند را مورد بررسی قرار دادند و به این نتیجه رسیدند که به دلیل مزایای مالیاتی استقراض و این که هزینه وام، مدیران را ناگزیر به انضباط و انگیزه بیشتری می‌سازد (طبق فرضیه جریان نقدی آزاد)‌نسبت بدهی با سودآوری شرکت رابطه مثبت د ارد.
فریدر و مارتل به بررسی اثر متقابل نقدشوندگی سهام و ساختار سرمایه شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار نیویورک برای سالهای ۱۹۸۸ تا ۱۹۹۸ پرداختند. معیار نقدشوندگی سهام در تحقیق آن‌ها اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام است. نتایج حاصل از آزمون فرضیه‌ها نشان می‌دهد که با کاهش نقدشوندگی سهام (افزایش اختلاف قیمت پیشنهادی خرید و فروش سهام) اهرم مالی افزایش می‌یابد.
لارا ومسکوئیتا در تحقیق خود تحت عنوان «ارتباط بین ساختار سرمایه و سودآوری» به بررسی ارتباط بین معیارهای ساختار سرمایه شامل: نسبت بدهی کوتاه‌مدت، نسبت بدهی بلندمدت و حقوق صاحبان سهام شرکتها با سودآوری آنها، در نمونه‌ای متشکل از ۷۰ شرکت کشور برزیل بین سالهای ۱۹۹۵ تا ۲۰۰۱ پرداختند. و با بهره گرفتن از مدل رگرسیون چند متغیره، به ر ابطه مثبت میان سودآوری و نسبت بدهی کوتاه‌مدت و حقوق صاحبان سهام شرکتها و نیز، وجود رابطه منفی میان سودآوری با نسبت بدهی بلندمدت شرکت، پی بردند.
آبر در تحقیق خود تحت عنوان «تأثیر ساختار سرمایه بر سودآوری شرکتها» به بررسی ارتباط میان معیارهای ساختار سرمایه با سودآوری، نمونه‌ای از شرکتهای کشور غنا بین سالهای ۱۹۹۸ تا ۲۰۰۲ پرداخت. نتایج ان تحقیق نشان داد که بین نسبتهای بدهی کوتاه‌مدت به دارایی و سودآوری شرکتها و همچنین بین نسبت کل بدهی به دارایی و سودآوری، رابطه مثبت وجود دارد. اما بین نسبت بدهی بلندمدت به دارایی و سودآوری شرکتها رابطه منفی وجود دارد.
بروتولوتی (۲۰۰۶) نشان داد که انتشار سهام به عنوان منبع اصلی نقدشوندگی بازار سهام برای خصوصی‌سازی شرکتها در ۱۹ کشور توسعه یافته محسوب می‌شود و با انجام خصوصی‌سازی نقدشوندگی سهام افزایش می‌یابد.