1. 1. تحلیل بنیادی^[۴۱]

1. 1. خواب طلایی^[۴۲]

با توجه به این دو تئوری می توان فهمید، که چگونه بازار شکل می­گیرد؟ سرمایه گذار چگونه فکر و عمل می نماید؟ دنباله ای از این افکار و عکس العمل های سرمایه گذار محل سرمایه گذاری را معلوم و در نتیجه سطح بازار را مشخص می نماید. سرمایه گذاران برای رسیدن به منفعت، همواره در پی یافتن راههایی هستند که آینده بازار و سهام را معلوم کند. در فرایند سرمایه گذاری، سرمایه گذار با توجه به اطلاعات در دسترس، سهامی را انتخاب و در آن سرمایه گذاری می کند.(عباس پور،۱۳۸۱)

(( اینجا فقط تکه ای از متن درج شده است. برای خرید متن کامل فایل پایان نامه با فرمت ورد می توانید به سایت feko.ir مراجعه نمایید و کلمه کلیدی مورد نظرتان را جستجو نمایید. ))

بر اساس تئوری اول، بازار عکس العمل بین سرمایه گذارها شکل می گیرد، این عکس العمل­ها مبتنی بر اطلاعات واقعی شرکت های حاضر در بازار می باشند. اطلاعات واقعی شرکت بر اساس تجزیه و تحلیل وضعیت فعلی آن و چشم اندازهایی که دنبال می نماید، حاصل می شود و بازار بر اساس دیدگاه های منطقی شکل می گیرد.
بر اساس تئوری دوم، بازار حاصل رفتار سرمایه گذاران می باشد. سرمایه گذاران باید فقط به این مسئله توجه داشته باشند که امروز با قیمت ۲۰ واحد بخرند و فردا به قیمت ۳۰ واحد بفروشند. طبق این تئوری، اطلاعات واقعی مربوط به شرکت اصلا اهمیت ندارد و بازار حاصل تعامل روانی بین سرمایه گذاران می باشد.
۲-۲-۲: قابلیت پیش بینی و فرضیه بازار کارا
علیرغم وجود فرضیه بازار کارا، این فرضیه تنها مبتنی بر یک نظریه می باشد و هر نظریه با استنتاج ها و دلایل و مشاهدات مناسب قابل رد یا اثبات است. در واقع، ممکن است روش هایی ابداع شوند که خلاف این فرضیه را اثبات کنند. درک انسان بطور ذاتی محدود به میزان قابلیت پردازش اطلاعات دریافتی خود است، بنابراین کارایی او نیز محدود به میزان قدرت پردازش اطلاعاتی اوست. حال اگر بتوان روش های جدید پردازش را بوجود آورد که مانند روش های غیر خطی، دارای پتانسیل قوی استنتاج و کشف ساختارها و الگوها در سیستم های دینامیکی ناشناخته باشد در این صورت ممکن است فرضیه بازار کارا را زیر سوال برد.
البته این روش ها در مورد بازارهایی که همبستگی قیمت داشته و اصولا فرضیه بازار کارا در مورد آن ها صادق نباشد، نیز بخوبی عمل می کند و با آن می توان مدل هایی را ایجاد کرد، که بر اساس آن بتوان فرایند پیش بینی را با عملکرد نسبتا خوب(پیش بینی کوتاه مدت) انجام داد.
با توجه به مطالعات صورت گرفته در مورد کارایی بازار، هیچ مدرک روشنی بر غیر قابل پیش بینی بودن بازار وجود ندارد.
مساله کارایی، مقوله ای صرفا سیاه و سفید نیست. بازار نه کاملا کارایی دارد و نه یکسره از مفاهیم کارایی به کنار است. مساله مراتب امر و درجه کارایی است. سوال این است که بازار تا چه اندازه کاراست. یکی از معیارهای سنجش کارایی بازار سرمایه این است که بپرسیم چه نوع اطلاعاتی در قیمت اوراق بهادار منعکس است و تاثیر دارد.( خالوزاده،۱۳۸۲)
۲-۲-۳: شکل ضعیف^[۴۳] نظریه بازار کارا
انعکاس اطلاعات بر قیمت سهام می تواند در سطحی نازل و به اصطلاح در شکل ضعیف آن مطرح باشد. در این سطح از کارایی، قیمت های اوراق بهادار فقط اطلاعاتی را که در گذشته قیمت ها نهفته است و از توالی تاریخی قیمت ها حاصل می شود، منعکس می کنند و این اطلاعات بلافاصله در قیمت های جاری منعکس می شوند در این حالت فرض می شود قیمت اوراق فقط منعکس کننده اطلاعات تاریخی است. پس شکل ضعیف کارایی بازار می گوید که با مطالعه روند تاریخی قیمت سهام، نمی توان روند آینده قیمت سهام را پیش بینی کرد و قیمت سهام روند خاصی ندارد و به عبارت دیگر بازار سهام حافظه ای ندارد، یعنی قیمت سهام در بازار کارا به شکل تصادفی تغییر می کند این همان نظریه گشت تصادفی یا گام های تصادفی^[۴۴]است. اگر این نظریه صحت داشته باشد، آن دسته از سرمایه گذاران که بر اساس نمودار سهام را انتخاب می کنند، راه خطا می روند.
در شکل ضعیف فرضیه کارایی بازار، فرض بر این است که قیمت های سهام انعکاس دهنده ی آن اطلاعاتی است که در تاریخچه گذشته خود قیمت های سهام نهفته است، مثلا اگر الگویی فصلی در قیمت های سهام یافت شود، مثل کاهش قیمت های سهام نهفته است، مثلا اگر الگویی فصلی در قیمت های سهام یافت شود، مثل کاهش قیمت ها در آخرین روز معامله سال و آنگاه افزایش آن در اولین روز معامله سال جدید، بازار، این الگو را به سرعت شناسایی و با تعدیل قیمت، اثر این پدیده را خنثی می کند. با پیش بینی افزایش قیمت در روز اول سال جدید، کارگزاران خواهند کوشید که در همان لحظه های اولیه افتتاح بورس در سال نو، از این تفاوت استفاده کنند. تلاش آن ها برای خرید، باعث افزایش قیمت در همان دقایق نخستین می شود. کارگزاران با تجربه تر و با هوش تر فرا می گیرند که کار صحیح تر خرید سهام در آخرین روز پایانی سال قبل است، چرا که در این ساعت ها قیمت ها پایین تر است. تلاش آنان برای خرید در روز آخر باعث تقویت قیمت ها شده و دامنه کاهش قیمت در روز آخر را کاهش می دهد. این روند خرید زودتر، آن قدر ادامه می یابد تا اثری از بالا رفتن ها و پایین آمدن های بزرگ در نمودار قیمت ها باقی نماند. هر نوع الگوی مشابه و حتی پیچیده تری در طول زمان حذف می شود، تا آنجا که امکان هر نوع پیش بینی روند آینده از الگوی گذشته ناممکن شود، در این مرحله شکل ضعیف بازار کارا تحقق یافته است.
۲-۲-۴: شکل نیمه قوی^[۴۵] نظریه بازار کارا
این سطح از نظریه نشان می دهد که قیمت سهام، منعکس کننده اطلاعات عام و منتشر شده است. در اینجا اطلاعات عام محدود به قیمت های گذشته نیست و در برگیرنده هر اطلاعی درباره عملکرد شرکت و مشخصات صنعتی است که شرکت در آن فعالیت می کند. بورس های معروف دنیا معمولا از شرکت ها می خواهند که اطلاعاتی درباره تمامی اوضاع شرکت را به اطلاع عموم برسانند. در بازار کارا در شکل نیمه قوی، قیمت بلافاصله با ورود اطلاعات جدید متاثر می شود. مثلا در بورس نیویورک، اگر قیمت سهام جنرال موتورx دلار باشد، این رقم با توجه به تمامی اطلاعاتی است که درباره این شرکت منتشر شده است و اگر اطلاعات تازه ای درباره این شرکت و یا صنعت و کل اقتصاد برسد، در یک بازار کارا، بلافاصله تعدیل قیمت صورت می گیرد. چنین کارایی، کمک بزرگی به سرمایه گذاران است به ویژه آنهایی که به امور مالی آشنایی ندارند. اگر تعدیل قیمت بلافاصله پس از رسیدن اخبار وقوع حوادث رخ ندهد(مثل بورس تهران) این امر نشانگر عدم کارایی بازار است.
۲-۲-۵: شکل قوی^[۴۶] نظریه بازار کارا
در این حالت، فرض آن است که تمام اطلاعات مربوط و موجود، اعم از اطلاعات محرمانه^[۴۷] و اطلاعات در دست عموم^[۴۸] (جاری) در قیمت اوراق بهادار انعکاس دارد. قیمت اوراق بهادار حتی منعکس کننده تمام اطلاعات محرمانه جاری و تاریخی است، شکل قوی کارایی گسترده ترین مفهوم از کارایی است. در این شکل، اگر اتفاقی در شرکت بیفتد دیگر نمی شود گغت که فقط مدیر عامل آن را می داند و دیگران از آن بی اطلاعند. در این زمینه، قیمت سهام شرکت مورد نظر بلافاصله نسبت به این اتفاق عکس العمل نشان می دهد، چرا که دیگر اطلاعات محرمانه ای نباید موجود باشد در چنین وضعی، فرض بر این است که سیستم­های کنترل داخلی شرکت به قدری قوی است که کسی نمی تواند اطلاعات محرمانه و یا اطلاعات خاص، داشته باشد. وقتی مثلا مدیر عامل یا هیات مدیره از امری باخبر می شود بلافاصله بقیه نیز در جریان آن قرار می گیرد و چون همه خبر دارند، قیمت به سرعت متاثر می شودو بنابراین، اطلاعات به ظاهر محرمانه دیگر ارزش چندانی برای مدیر عامل و سایر مدیران عالی رتبه ندارد^[۴۹]. شک نیست که این نوع کارایی فقط در کتاب ها یافت می شود و حتی در بورس های بسیار معتبر هم واقعیت نمی یابد، یعنی آنهایی که دسترسی دست اول به اطلاعات دارند، بازدهی سرمایه گذاریشان بیش از عامه مردم و سرمایه گذاران معمولی است. اگر بازار به شکل قوی کارا نباشد، کسی که سرمایه دارد و اطلاعاتش از بقیه بیشتر است و افراد خبره ای برای تحلیل این اطلاعات خاص در دسترس دارد، قاعدتا بازده بیشتری بدست می آورد. باید توجه داشت که دامنه این سوء استفاده ها در بورس های بزرگ چندان گسترده نیست. کسانی هم هستند که غیر از اشاره به شواهد تجربی، معتقدند که شکل قوی بازار کارای سرمایه عملی نیست، چون تمایز بین اطلاعات محرمانه و غیر محرمانه میسر نیست و به علاوه از شدت محرمانه بودن اطلاعات در طول زمان کاسته می شود. چه بسا موضوعی که امروز محرمانه است، فردا غیر محرمانه تلقی شود. بعلاوه، هنوز آزمون دقیقی که آشکارا بیانگر تاثیر اطلاعات محرمانه بر قیمت اوراق بهادار باشد، به آزمایش در نیامده است. یعنی بطور عملی روشن نشده است که چنین تاثیری وجود دارد.
هر چه از سطح ضعیف فرضیه به سمت سطح قوی آن پیشرفت حاصل شود، انواع مختلف تحلیل های سرمایه گذاری در تعیین مرز بین سرمایه گذاری های سودآور و غیر سودآور اثر خود را از دست می دهند و کم رنگ تر می شوند.
اگر شکل ضعیف معتبر باشد، تحلیل فنی^[۵۰] یا تحلیل نموداری قیمت سهام بی اثر می شود. وقتی حرکت قیمت سهام از الگوی خاصی تبعیت می­ کند، استفاده کننده از نمودار (نمودارگر) نتیجه می گیرد که سهام در آینده جهت معینی خواهد داشت. در واقع، نمودارگر از فنون مختلف برای ارزیابی سری زمانی قیمت های قدیم سهام سود می جوید تا قیمت های آینده سهام را برآورد کند. اگر شکل ضعیف بازار کارا برقرار باشد، اطلاعاتی در قیمت های گذشته سهام وجود ندارد که برای پیش بینی آینده کارساز شود. هر اطلاعی که بوده توسط هزاران نمودارگر ماهر در مناطق مختلف تحلیل شده و به اتکای آن تحلیل ها، روی آنها خرید و فروش صورت گرفته است. از این رو، قیمت سهام به سطحی می رسد که در برگیرنده­ی همه اطلاعات مفید منعکس در قیمت های گذشته سهام است.
اگر شکل نیمه قوی بازار کارا مورد نظر باشد، تا زمانی که تحلیل ها به اطلاعات عام منتشر شده متکی است، با هیچ تحلیلی نمی توان بازدهی بهتر از بقیه بدست آورد مثلا تحلیل صورت های مالی شرکت، دیگر تحلیل کارساز نبوده و نمی تواند به تمایز بین سرمایه گذاری سودآور و غیر سودآور منجر شود. به عبارت دیگر از آنجایی که این صورت ها را قبلا هزاران تحلیل گر دیگر مورد بررسی قرار داده اند، آن تحلیل گران به اتکای آنچه یافته اند، عمل کرده اند و قیمت جاری سهام، اکنون بازتاب تمام اطلاعاتی است که در صورت های مالی یافت می شود. همین مساله در مورد سایر منابع اطلاعات عمومی منتشر شده صدق می کند.(عربی،۱۳۸۴)
۲-۲-۶: مطالعات صورت گرفته بر روی کارایی بازار
تاثیر بازار اوراق بهادار در توسعه اقتصادی یک کشور غیر قابل انکار است و وظیفه اصلی این بازار، به حرکت انداختن موثر سرمایه ها و تخصیص بهینه منابع می باشد؛ لذا در سالهای اخیر، تحقیقات تجربی بسیار زیادی در رابطه با تشخیص وضعیت بازار سرمایه صورت گرفته است. با بررسی تحقیقات انجام شده دریافت می شود؛ که با حضور چارتیست ها یا نمودارگراها و تحلیل گران ارزش ذاتی و ارائه نظراتشان، مساله کارایی بازار سرمایه، مورد توجه بسیاری قرار گرفته است. محققان با به کار گرفتن روش های همبستگی پیاپی، مقایسه تابع توزیع بازده سهام با توابع توزیع شناخته شده، قاعده فیلتر، آزمون گردش ها و آزمون های دیگر، سعی در آزمون کارایی بازار داشته اند و در دهه آخر بیستم با به کارگیری تکنیک های شبکه عصبی، همبستگی غیر خطی و آزمون های چند متغیره، آزمون های کارایی بازار وارد مرحله جدیدی گردید و اکثر مطالعات صورت گرفته در این دوران، عدم کارایی بازار اوراق بهادار را نشان می دهد.(خالوزاده،۱۳۷۷)
در ایران هم کارایی بازار بورس اوراق تهران مورد مطالعه قرار گرفته است و محققین با کاربرد روش های همبستگی پیاپی، آزمون های نرمالیته، قاعده فیلتر و آزمون گردش ها، عدم کارایی بازار را در سطح ضعیف نشان داده اند.
۲-۲-۷: مطالعات تجربی سطح ضعیف کارایی در بورس اوراق بهادار تهران
تحقیقات انجام شده در مورد کارایی ضعیف بازار بورس اوراق بهادار تهران، عدم کارایی این بازار را به اثبات رسانیده است. با وجود این روند، بازار بورس در آینده می تواند عدم کارایی بازار را دستخوش تحول قرار دهد.
در سال ۱۳۷۱ در ایران مطالعه ای جهت آزمون کارایی بازار در سطح ضعیف انجام شد. در این مطالعه ۱۷ شرکت در دوره ۱۳۷۰-۱۳۶۸ در نظر گرفته شدند. روش مورد استفاده در این تحقیق آزمون گردش­ها بوده است. این مطالعه در نهایت عدم کارایی بازار بورس اوراق بهادار را در سطح ضعیف نشان داده است.(نصرالهی,۱۳۷۱)
مطالعه دیگری با بهره گرفتن از روش­های خود همبستگی و آزمون گردش ها در مورد قیمت ۵۰ شرکت برای دوره ۱۳۷۲-۱۳۶۸ صورت گرفته است. نتیجه این تحقیق عدم کارایی بازاربورس تهران را در سطح ضعیف نشان داده است. (فدایی نژاد،۱۳۷۳و۱۳۷۴)
نمازی در سال ۱۳۷۴ تحقیقی در جهت آزمون کارایی بازار بورس در سطح ضعیف و با روش های ضریب همبستگی پیاپی آزمون های نرمالیته و قاعده فیلتر و روش فربد- نگهداری انجام داده است در این تحقیق داده های تحت بررسی قیمت روزانه و هفتگی ۴۰ شرکت در دوره ۱۳۷۳-۱۳۶۸ بوده است، نتیجه این تحقیقات عدم کارایی بازار بورس در سطح ضعیف است.(نمازی،۱۳۷۵)
۲-۲-۸: روش های پیش بینی
در ادبیات موضوع، روش های پیش بینی گوناگونی وجود دارد که رهیافت های گوناگونی از غیر رسمی ترین راه ها (مانند: مطالعه­ نمودار نوسانات بازار) تا رسمی ترین آنها (مانند:رگرسیون خطی یا غیر خطی) را شامل می شود. این تکنیک ها بر اساس نوع ابزار و نوع داده های مورد استفاده به چهار گروه طبقه بندی می شوند:

1. 1. روش های تحلیل فنی^[۵۱]

1. 1. روش های تحلیل بنیادی^[۵۲]

1. 1. روش های پیش بینی سری زمانی کلاسیک^[۵۳]

1. 1. روش های هوشمند (یادگیری ماشینی)^[۵۴]

نقطه مشترک این روش­ها، پیش بینی کردن و منفعت بردن از رفتار آینده­ی بازار می باشد. هیچ یک از این روشها به عنوان روش صحیح و مسلط در دنیای سرمایه ­گذاری معرفی نشده اند. در ادامه در مورد هر یک از این روشها، ورودی ها و خروجی های آنها توضیح داده می شود. (عباس پور، ۱۳۸۱)
۲-۲-۸-۱: تحلیل فنی
آنالیز فنی روش پیش بینی زمان مناسب برای خرید و فروش یک سهم می باشد. این روش توسط افرادی که روند حاکم بر بازار را روندی روانی می دانند، دنبال می شود. از دیدگاه آنها قیمت سهام در بازار با توجه به عکس العمل سرمایه گذاران به نیروهای مختلف حرکت می کند. تحلیل گران فنی با بهره گرفتن از نمودارهای داده ­های فنی از قبیل: قیمت، حجم مبادله، پایین ترین و بالاترین حجم مبادله در هر پریود مبادله برای پیش بینی جهت حرکت سهام در آینده استفاده می نمایند. نمودارگرها از نمودار قیمت برای کشف روندهایی استفاده می کنند که بر اساس مسائل عرضه و تقاضا می باشند و اغلب دارای الگوهای سیکلی یا قابل توجه می باشند. از مطالعه این نمودارها قوانین تبادل استخراج شده و در بازار مورد استفاده قرار می گیرد. نمودارگرها معتقدند که بازار ۱۰% منطقی و ۹۰% روانی عمل می نماید. روش تحلیل فنی، یک روش عادی و عمومی برای پیش بینی بازار می باشد عیب عمده این روش، استخراج قوانین تبادل از نمودارها می باشد که به شدت وابسته به قضاوت ذهنی است و در نتیجه تحلیل گران مختلف می توانند قوانین تبادل مختلفی را از نمودارهای یکسان برداشت نمایند.
۲-۲-۸-۲: تحلیل بنیادی
تحلیل گرانی که از این روش استفاده می نمایند، از داده های بنیادی برای به دست آوردن تصویری شفاف از شرکتی که می خواهند در آن سرمایه گذاری نمایند، بهره می گیرند. هدف تحلیل گران بنیادی تعیین مقدار ذاتی دارایی­ای است که در آن سرمایه ­گذاری می کنند. آنها این مقدار را بر اساس مطالعه متغیرهایی از قبیل رشد، سود تقسیمی سهام، نرخ بهره، ریسک سرمایه گذاری، سطح فروش، نرخ مالیات و غیره تعیین می نمایند و سپس از قانون مبادله زیر استفاده می نمایند:
اگر ارزش ذاتی دارایی بیشتر از ارزش بازاری آن باشد در آن سرمایه گذاری کن در غیر این صورت نه. در واقع تحلیل گران بنیادی معتقدند که بازار ۹۰% منطقی و ۱۰% روانی است.
تحلیل بنیادی به منظور پیش بینی بازار بر اساس افق بلند مدت می باشد زیرا داده هایی که به منظور تعیین مقدار ذاتی یک دارایی استفاده می شوند روزانه نیستند.
۲-۲-۸-۳: پیش بینی های سری زمانی کلاسیک
در روش های پیش بینی سری های زمانی کلاسیک، داده های تاریخی را تجزیه و تحلیل می نمایند و سعی می کنند مقادیر آینده یک سری زمانی را بر اساس ترکیب خطی از داده های تاریخی تقریب بزنند. دو نوع از پیش بینی سری های زمانی کلاسیک وجود دارد:

1. 1. رگرسیون یک متغیره

1. 1. رگرسیون چند متغیره

روش رگرسیون، عمومی ترین ابزار برای پیش بینی سری های زمانی در اقتصاد سنجی می باشد. برای استفاده از این روش ابتدا مجموعه ای از عواملی که سری تحت پیش بینی را متاثر می نمایند، تشکیل می شود. این عوامل به متغیر توضیحی معروفند. سپس یک نگاشت بین مقادیر و مقادیر سری زمانی صورت می گیرد.
روش های باکس جنکینز^[۵۵] از مهم ترین و پراستفاده­ ترین روش های سری زمانی کلاسیک در جهت مدل کردن و تجزیه و تحلیل نمودن سری های زمانی می باشد. باکس و جنکینز سیستمی شامل یک یا چند ورودی و یک خروجی را برای تشریح روال سری زمانی پیشنهاد می کند. شکل زیر این سیستم فرضی را نشان می دهد: